Petrolio, Inflazione e Tassi: come posizionare il portafoglio obbligazionario con la guerra in Iran

La guerra in Iran è entrata nella sua terza settimana e sono ancora possibili esiti molto diversi. Per gli investitori nel mercato obbligazionario, questa incertezza rende particolarmente complesso orientarsi nelle prospettive economiche e finanziarie: l’economia globale apparirà molto diversa se il petrolio salirà stabilmente sopra i 120 dollari al barile rispetto a uno scenario in cui rimarrà sotto i 90 dollari.

Secondo James Bilson, Fixed Income Strategist per Schroders, in questo contesto l’approccio migliore è riconoscere con umiltà ciò che non si può sapere e concentrarsi sulle aree geografiche e sulle asset class su cui si ha maggiore convinzione. Lo shock sull’offerta di petrolio ha portato ad ampliare il peso dei rischi di coda nelle probabilità, con entrambe le “ali” (scenario di forte inflazione e scenario di recessione) in aumento rispetto al mese scorso, a scapito dello scenario moderatamente accomodante definito “al punto giusto”. Come prevedibile, dato l’impatto inflazionistico del caro-energia, lo scenario di “eccessivo surriscaldamento” è aumentato, ma rimane comunque inferiore rispetto alla probabilità implicita nei mercati.

La duration conta (in tutti i sensi)

Che la duration, la sensibilità di un’obbligazione ai tassi d’interesse, sia cruciale per gli investitori obbligazionari è un luogo comune. Ma in questo caso, spiega Bilson, non si intende solo la duration finanziaria, ma anche la durata temporale del conflitto attuale.
I mercati stanno attualmente prezzando questo evento come uno shock forte ma temporaneo, seguito da una normalizzazione. Tuttavia, qualsiasi elemento che metta in discussione questa tesi (un allungamento dei combattimenti o un’escalation) potrebbe generare ulteriore volatilità.

Quanto grande potrebbe essere lo shock petrolifero?

Data l’elevata volatilità e incertezza, è impossibile stabilire con precisione l’impatto di questa crisi su crescita e inflazione. Molto dipenderà dal livello a cui si stabilizzerà il petrolio. Bilson propone alcune stime per intervalli:

• Petrolio a circa 80 dollari al barile: inflazione in aumento di circa lo 0,5%, impatto negativo sulla crescita ma senza allarmi significativi
• Petrolio a circa 100 dollari al barile: situazione più complessa, con un impatto sull’inflazione e sui redditi reali dei consumatori vicino all’1% e una frenata più marcata della crescita
• Petrolio oltre i 120 dollari al barile: rischio di recessione sensibilmente più elevato, a causa dell’erosione del reddito reale delle famiglie

Almeno il punto di partenza è migliore rispetto al 2022

Le banche centrali monitoreranno attentamente i possibili effetti di secondo impatto, come l’aumento delle aspettative di inflazione a medio termine, la dinamica salariale e le interruzioni nelle catene di approvvigionamento. La buona notizia, secondo Bilson, è che il punto di partenza è migliore rispetto allo shock energetico del 2022 successivo all’invasione russa dell’Ucraina. Allora le catene di fornitura erano già fortemente compromesse, le aspettative di inflazione disancorate e la crescita salariale ben oltre i livelli compatibili con gli obiettivi. La guerra fu semplicemente la goccia che fece traboccare il vaso.

Oggi, in tutti questi ambiti, la situazione è più vicina all’equilibrio. Questo non significa essere compiacenti: si tratta comunque di uno shock rilevante che potrebbe facilmente sfuggire al controllo. Tuttavia, è preferibile affrontarlo partendo da una base solida piuttosto che fragile. Bilson e il suo team restano vigili sui segnali di effetti inflazionistici di secondo livello, ma lo scenario di base prevede che siano molto più contenuti rispetto al passato.

Dai tagli ai rialzi: i mercati hanno cambiato rotta

I mercati obbligazionari hanno subito un significativo riprezzamento dall’inizio del conflitto iraniano. Questo è particolarmente evidente fuori dagli Stati Uniti e sulle scadenze più brevi: molte banche centrali ora scontano rialzi dei tassi nei prossimi dodici mesi, dopo aver precedentemente previsto tagli o una pausa. Un cambiamento radicale, che impone agli investitori di rivedere le proprie posizioni.

Cosa significa per il portafoglio

Data la volatilità e la forte sensibilità ai prezzi globali dell’energia, Bilson mantiene una posizione complessivamente neutrale sulla duration, preferendo concentrarsi su opportunità differenziate tra diversi mercati.

Il Canada è attualmente la scelta principale in termini di duration per l’esposizione ai tassi globali. Il contesto economico, con il mercato del lavoro in indebolimento e il rallentamento dell’inflazione core, appare incoerente con i due rialzi dei tassi attualmente scontati dal mercato obbligazionario canadese per il 2026.

Opportunità interessanti si trovano anche nella duration australiana. Qui la situazione è diversa: l’economia è forte, ma il mercato sta prezzando un tasso ufficiale della Reserve Bank of Australia più elevato quest’anno rispetto al picco post-Covid, nonostante prospettive inflazionistiche oggi decisamente migliori. Bilson suggerisce di affiancare entrambi questi mercati ai Treasury statunitensi, dove sono ancora previsti tagli dei tassi.

Più neutrale il giudizio sul Regno Unito, dove il rapporto rischio/rendimento è meno favorevole rispetto ad altre aree come Australia e Canada.

Sul fronte del credito corporate, le valutazioni sono migliorate ma restano complessivamente poco attraenti. Per questo Bilson ha portato sia l’investment grade sia l’high yield globali a una posizione neutrale (in precedenza erano negativi).
Alla luce del recente ampliamento degli spread, ha invece migliorato il giudizio sui mortgage-backed securities delle agenzie statunitensi, riportandolo a positivo. Questi strumenti rappresentano ora una delle principali preferenze di allocazione, insieme ai tassi locali dei mercati emergenti.

In sintesi, la cautela resta la parola d’ordine, ma con una gestione attiva e selettiva è possibile individuare sacche di valore anche in un contesto di estrema incertezza. Le preferenze di allocazione si concentrano sulla duration canadese e australiana (entrambe affiancate ai Treasury USA) sui mortgage-backed securities delle agenzie americane, tornati positivi dopo l’ampliamento degli spread, e sui tassi locali dei mercati emergenti. Sul credito corporate, investment grade e high yield restano invece in posizione neutrale, in attesa di valutazioni più attraenti.

Fonte: Scarica qui il pdf dell’articolo di Schroders

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